二、美国房地产市场正面临信贷风险

　　随着近期美国房价出现下跌，住房按揭的违约风险也随之增加。在此，所谓“违约风险”(又称为信用风险)是指住房按揭贷款者会因某些原因不能按时支付或暂停支付贷款合同约定的借款。根据美国Fitch Ratings对住房按揭贷款证券化产品的调查研究显示，与1998年相比，2006年第3季度过期的次优级贷款出现了16倍增长。另据《福布斯》公布的情况看，截至2006年12月，美国次优级借款者支付的利息通常比信用良好的借款者高出2%到3%。截至2006年末，次优级借款人所占所有按揭贷款总额约为四分之一。美国Center for Responsible Lending机构根据这一调查结果预计，在这种情况下，被称为次优级借款者家庭不是已失去了房屋，而是意味着在未来几年内可能会失去他们的房屋。同时，目前这些可能会逾期偿付和违约的MBSs(一种住房按揭贷款证券化产品)还会影响未来几年的MBSs走势，因为第1年的高水平逾期支付意味着未来几年会有更高的违约比例。

　　由此看来，由于MBSs这样的高风险按揭贷款证券所占比例很大，所以MBSs存在着很大的违约风险，这对投资者会产生不利的风险与影响。在前几年美国房地产市场繁荣时，很多银行向投资者推销了有问题的按揭贷款证券，这些高风险的按揭贷款证券被打包到按揭贷款证券化产品中。据2006年末估计，按揭贷款证券化产品所占美国证券市场未偿付债务比重约为23%。

　　另外，CDO已成为目前美国资产证券化市场中一种主流产品。在上世纪90年代末，美国个人住房拥有率较低，美国政府和房地产界联手来提高美国住房拥有率。在这一过程中，为规避相应风险而促成了债务按揭贷款债券(CDO)产生。需要注意的是，随着近年来美国CDO的年度发行量高速增长，其风险也在剧增。统计数据显示，CDO发行余额由1995年最初的12亿美元增长到2006年的2895亿美元，10年间陡增了240多倍。但是，由于从住房贷款被证券化成为CDO后，贷款信用门槛被降低，导致了该产品风险日增，借贷机构将风险转移到投资者身上。

　　在此，CDO风险主要体现为美国住房贷款首付率逐年下降。据了解，美国标准的房贷首付额度是20%，但是近几年已降到了零，甚至出现了负首付。当这种高风险的按揭贷款证券化产品大量上市后，一旦出现贷款人不能及时还款，其风险就容易转嫁给投资者，让投资者蒙受巨额的意外损失。

　　从上述现象可以看到：

　　第一，当房地产市场繁荣时，各类住房信贷金融机构会积极扩张信贷规模，往往也会降低住房消费者的市场准入标准，让一些无资格或没有偿还能力的消费者进入住房信贷市场。对住房消费者来说，融资的市场准入标准降低及他们能轻易借助金融机构的杠杆炒作房地产，他们在进入房地产市场时会更多考虑资金的可获得性而不是融资成本。在融资成本较低的情况下，市场的逆向选择一定会使得这些高风险的住房融资者大行其道，而让风险谨慎者退出市场。

　　第二，当美国金融机构将这些高风险资产以证券化方式进入市场时，又由于评级市场不透明和评级机构之间的利益冲突，导致这些高风险资产以证券化方式进入投资市场。这样，房地产风险从表面上看似乎被分散了，但实际上它可能传导到证券市场，让投资者购买本来达不到投资等级的资产。特别是，由于美国证券市场的开放性，这种风险严重低估的证券化资产产品也可能从美国金融体系传导或转稼到国际资本市场上。

　　第三，随着金融市场发生变化，美国住房信贷市场风险将进一步暴露出来。比如，在2006年，美联储已多次提高利率，债券价格又与利率呈现负相关关系，利率上升导致债券价格下跌。债券期限越长，受利率影响的程度也就越大。虽然住房证券化产品在很大程度上可以降低利率风险，但市场利率变化仍会影响到住房按揭贷款人的清偿速度，并影响投资者的投资收益。在美国所发放的住房按揭贷款中，浮动利率贷款和只支付利息贷款已占到很大比例，利率升高必然会增大购房者的还款压力。另外，由于市场利率升高预期依然强烈，借款人为了避免利率上升给自己带来的损失，可能会倾向于提前偿付来中止与贷款人的债务关系。这样，就会造成按揭证券化资产的现金流不稳定，从而影响到证券化过程中设立的资产池的现金流量，由此会给按揭证券化资产带来投资风险。

第四，由于近年来国际经济增长形势良好，导致美国及其他国家或地区的金融机构降低了对风险的警惕性。比如，近几年全球房地产市场持续繁荣，房地产价格不断上升，使得不少金融机构对房地产市场风险的警觉似乎已经麻痹。实际上，在这繁荣的市场背后，不仅潜藏着值得关注的各种风险，而且这种风险在金融一体化的今天也会在国际金融市场中得到迅速传播。可以说，随着世界各国房地产市场逆转，这种过度乐观的投资情绪将发生巨大的变化，美国房地产信贷市场的高风险也将会完全披露出来。如果这种情况发生，所带来的连锁效应将对国际金融市场造成巨大的冲击。