一艘货船停靠在巴基斯坦瓜达尔港码头。瓜达尔港是印度洋沿岸的一座天然深水良港，也是中巴经济走廊的南端起点。中国为工程建设提供资金和技术援助。
新华社发
引导短期资本转为长期投资
刘东
期限在一年以上的资本跨国流动被称为长期资本流动，期限为一年或一年以下的则被称为短期资本流动。从投资结果看，长期资本可以直接服务实体经济，短期资本只能间接服务实体经济。但从投资动机看，长期、短期的划分并不是绝对的，逐利性才是绝对的，何种期限最能获利，资本就采用何种期限。在西方国家，尤其是美国，一级市场、二级市场，长期投资、短期投资，基于风险、收益、期限等综合考虑，回报率是平衡的。在这种情况下，短期资本是向长期投资转变，还是继续维持短线投资，是不同风险偏好者的自主选择。
近年来，尽管中国央行一再调低基准利率，企业特别是中小企业的融资需求仍然没有得到很好满足。商业银行在金融机构中属于风险厌恶型，银行贷款往往不能像天使投资、风险投资那样，投资高风险的、初创期的小企业。中小企业贷款，是借贷中的高风险领域。有人认为这种风险难以控制，必须有政府补贴才行。实践显示，设立科技银行，开展科技信贷，不需要政府补贴、税收优惠，可能也能支持中小企业发展。
科技信贷是一套组合拳，包括贷款、认股权证、债转股(可转债)、投贷联动等多种方式相融合的业务内容。高科技企业创业失败概率较高，投资方仅靠贷款业务难以实现可持续发展。认股权证可以提前预购股份，一旦企业创业成功，就可以分享其成长红利，股权收益可以弥补其他企业创业失败带来的贷款亏损。债转股可以将债务转为股权，如果一家高科技企业创业没有如期成功而被迫延迟，可以减轻其债务压力，同时减少对金融机构的即期拨备计提。
2015年中国证券市场一度火爆，一定程度上带动了一级市场的融资，大量企业通过IPO或者增发获得了资金。这确实是短期资本活跃带来了长期投资。证券市场二级市场的作用不言而喻，只有二级市场的短期资本获得合理回报，才能有一级市场长期资本的投资。但好景不长，根本问题仍然是上市公司质量欠佳。
今年春节以来，一二线城市房地产市场又趋火爆，个别银行开始研究“零首付”，这是非常危险的。“零首付”在美国次贷危机前曾经用过，这基本上等同于允许那些不够条件的人来买房。美国用金融解决这个问题，就发生了次贷危机。欧洲用政府解决这个问题，发生了主权债务危机。
从2002年到2014年，强劲的资本流入和外汇储备的大量积累一直是中国经济运行中的显著特征。2002年末中国外汇储备余额不足3000亿美元，到2014年中则接近4万亿美元。近来，个别外资公司出现撤离，但这对中国对外汇储备的影响并不大，对宏观经济的影响也有限。2015年我国利用外资成绩依然显著，实际使用外资金额7813.5亿元，同比增长6.4%(未含银行、证券、保险领域数据)。
引进外资，引进的是长期投资，应该继续加大力度。但对部分利用外国直接投资通道，以及其他渠道进来的短期资本，即热钱，要加强监管。这部分短期资本转为长期投资是比较困难的，热钱一旦遇到市场变动或政策变动，就会迅速撤离。
跨境资本流动需谨慎监管
尤苗
国际金融危机后，全球经济复苏之路曲折迂回。日本和欧元区继续实施量化宽松政策，而美国从去年底进入加息通道，分化的货币政策不仅使得跨境资本流动更加频繁，还使得投资者更倾向于投资短期资产。同时，市场参与者对各经济体经济增长的不同预期，以及各国经济政策的变化等因素，都在影响跨境资本流动的规模和频率。
根据资金流向监测机构EPFR今年1月的数据，由于美国去年以来国内生产总值增速出现波动，以及上市公司业绩分化严重，在新年第一周，美国股票基金的赎回规模达到近17周来最高；而欧洲和日本方面，由于央行承诺继续刺激经济增长，其股票基金均吸引到大约10亿美元资金流入。
在全球经济增长普遍乏力的背景下，大规模的跨境资本流动无疑也对各国金融稳定提出了新的挑战。特别是对于新兴经济体，由于缺乏灵活的汇率制度和相对完善的金融体系，大规模跨境资本的流进流出势必会增加金融风险，影响金融稳定。此外，跨境资本流动所引发的羊群效应，也会助长投机活动。
从国际经验来看，跨境资本流动所引发的金融危机基本都是遵循如下传导机制，即伴随着该国资本项目的过度开放，跨境资本大规模流入，导致经济过热和资产价格泡沫化严重。在泡沫破裂之后，跨境资本又大规模流出，进而引发危机。近年来，新兴经济体正面临着这种大规模跨境资本流动的挑战。自2015年底开始，马来西亚、韩国、印度等新兴经济体的股票和债券基金都出现了大规模的资金流出现象。
因此，如何对跨境资本进行监管，是各国当局面临的难题。资本账户开放虽然是实现资本跨境流动、提高资金使用效率的有效措施，但资本项目开放绝不等于放任自流。鉴于跨境资本，特别是短期投机资本对一国金融稳定带来的影响，即使是自由化程度相对较高的发达国家，在资本账户开放的进程中，也一直持有谨慎监管的态度。
新兴经济体针对跨境资本流动的金融改革举措大致可以分为两个方面：第一种是针对外汇头寸进行管理。比如韩国自2010年以来，开始设定银行持有外汇衍生品的头寸上限，此后又对头寸的上限进行了多次调整；第二种是对跨境资本进行价格型管理，通过征税的方式提高跨境资本流动的交易成本，控制短期资本流动的规模。如巴西、韩国对跨境资本直接征收预扣税及金融交易税，智利、哥伦比亚等国则通过无息准备金的方式对跨境资本隐性征税。新兴经济体希望通过实施这些对跨境资本的监管措施，既能有效遏制短期投机性资本的过度流入，又不会对长期投资性资本产生负面影响。
实践中，各国除了使用具体的金融监管工具之外，还可以通过建立和完善跨境资本监测预警体系来防范跨境资本的流动风险。防范跨境资本流动风险的最重要防线是强大的经济实力，只有充分挖掘本国经济增长潜力，才能引导短期资本转变为长期投资，充分吸收并有效利用跨境资本。
实现对跨境资本流动的有效监管需要区域性、国际性金融合作机制的支持。新兴经济体需要进一步加强和完善双边和多边流动性救助机制，通过货币互换等方式为新兴经济体注入流动性，维持区域金融稳定。在全球层面，各国还应积极完善国际金融协调机制，监控资金平衡问题，避免流动性泛滥，并通过构建合理有效的资本流动管理框架，提高跨境资本的使用效率，降低金融风险。
化解短期资本错配机制障碍
项松林
近期，短期资本加速从新兴市场国家向发达国家回流。在世界经济缓慢复苏态势下，倘若金融市场充足的流动性依然不能转化为实际有效投资，金融资本与实体经济再度脱节，有可能引发新一轮震荡。
在过去9年的超低利率环境中，发达国家接连实施的量化宽松货币政策，为资本市场注入了大量廉价资金。这些资金不断涌入全球高风险、高收益的短期金融产品，不仅助推了股票、房地产等金融市场的泡沫，还人为制造了一些国家较早复苏的假象，掩盖了实体经济始终存在的市值估价过高、产业结构畸形、创新效率低下等结构性问题。
如果考虑溢出效应，短期资本与实体经济脱节的风险还将在全球发酵。从发达国家来看，国际资本对美国货币政策更加敏感，跨国配置更倾向短期化。自美联储2015年12月实施加息政策后，美元升值进而提高了美国资产吸引力，导致欧元区、日本等量化宽松政策持续注入的流动性，不断流入美国短期资本市场，使本国货币宽松政策的效果大打折扣。
避免资本流动恶化世界经济的根本方法，是引导短期资本更多服务实体经济，塑造全球经济的新增长点和投资机会。在技术革新和结构调整等尚未形成新生产力时期，鼓励短期资本加大对基础设施的“硬”投资，以及对技术创新和研发、人力资本等的“软”投资力度，既可以关照短期经济增长，又可以促进经济发展由投资主导向技术引领转换，提高经济结构的长期竞争力和增长质量。
引导短期资本服务实体经济，始终存在期限错配和币种错配两大难题。化解之道依然需要破解当前区域性国家金融合作的体制机制性障碍，鼓励国内外短期资本以风投、股份合作等方式投资于时间长、见效慢的长期增长项目，实现短期投资的长期化。实际上，短期资本的错配背后是机制的错配。
目前，短期资本外流对各国的影响，因实体经济健康状况不同而不同。中国因经济规模庞大、增长比较稳健、外汇储备充裕、外债余额非常小且错配风险较小，资本外流造成的冲击效应相对较小。而对实体经济恶化程度较大的国家而言，大规模资本外流不仅造成股市大跌、汇率贬值，还严重影响了国内金融市场的稳定，造成本来就脆弱的国内经济增长面临进一步下行压力，例如巴西、南非、俄罗斯和印尼等国在近期都或多或少出现了困难情况。新兴市场国家吸引外部资本直接投资的能力也在不断下降。相关数据显示，全球154个通常列为新兴市场的国家中，有97个国家确认外国直接投资在2015年出现下滑。
降低大规模流动资金高速移动的投机性和风险度，只能继续完善国际投融资市场，让短期资本固定下来，为资本过剩国家和缺口国家提供相互投资的供需条件。一方面，在充分利用各国金融资源的同时，增加对基础设施和技术研发的投资，确保不同国家巨额储蓄和外汇储备转化为现实生产性投资，起到改善各国经济结构的作用；另一方面，也能以市场为基础，提供更多资本支持实体经济发展，化解各经济体过度依赖本国银行与发达国家外部融资支持长期投资的风险，同时还能引导国际投资者把短期资本转化为直接投资，避免流动性被海外投机基金利用，减少短期资本大量、盲目、紊乱的恐慌性流动。
(本版文章作者单位均为中央党校国际战略研究院)
《人民日报》( 2016年04月06日23版)
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