(二)整体上市有利于完善资本市场和促进证券市场的持续发展。

　　股份制与证券市场的发展是密切相关、相辅相成的。股份制的发展离不开证券市场的完善，股份制的发展又推动证券市场的发展和资本市场的完善。

　　第一，整体上市可以进一步夯实证券市场稳定发展的基础。我国企业在采取资产剥离的方式包装上市时，母公司大多是国有独资公司或国有独资企业，没有通过股份制改制形成投资主体多元化，没有建立起规范的法人治理结构，同时国有控股的上市公司又大多存在着国有股权比重过大的问题，许多人习惯称之为“一股独大”，再加上股权分置，控股股东或大股东与上市公司的利益不一致，造成上市公司与控股公司之间存在着极为密切、极不规范的财产关系和利益关系，为证券市场的规范运作和健康发展留下了极大隐患。前几年我国股市普遍存在的控股股东侵害上市公司利益和中小股东利益的问题，屡屡披露的上市公司违规为控股公司提供担保或拆借资金、控股股东违规挪用上市公司资金等问题，都可以从分拆上市中找到体制性原因。母公司整体上市后，这类问题产生的体制性原因可以得到较好解决，证券市场健康发展就有了较好的微观基础。

　　第二，整体上市可以减少不公正的关联交易。不公正的关联交易过多是我国证券市场的一个痼疾。不少上市公司的控股公司通过关联交易输送利益，转移利润，损害上市公司和中小股东的权益。企业整体上市后，大股东利益与上市公司利益趋于一致，大股东通过关联交易等转移上市公司利益的动机将不复存在，这将有利于消除过多的关联交易，并使企业的价值和利润得到更好体现。

　　第三，整体上市有利于证券市场的长期健康发展。国际资本市场的经验表明，大盘蓝筹股是股市稳定发展的基础。大盘蓝筹股的表现往往决定资本市场的成熟度。大盘蓝筹股是美国资本市场主板市场的主流，占全部市值的70%。这些蓝筹股长期增长，有稳定的收益，股价被操纵的可能性较小，对市场的稳定发展起到了中流砥柱的作用。企业整体上市特别是优质大型企业整体上市还有利于大型投资机构进入主板市场并享有更大的运作空间，改善市场运行的基础，为证券市场的平稳运行创造条件。

　　第四，整体上市有利于提升整个上市公司的经营业绩和估值溢价。据中国社会科学院工业经济研究所2005年度《企业竞争力报告》，上市公司的资产质量还不如规模以上企业非上市部分资产的质量。到2006年底，中央企业资产总额达12.2万亿元，净资产3.6万亿元，实现销售收入8.1万亿元，实现利润7500亿元。同时，中央企业控股的上市公司(A股)的资产总额为2.6万亿元，净资产0.7万亿元，实现销售收入4.9万亿元，利润4000亿元。大量优质资产通过整体上市注入股市，无疑将会大幅提升中国股市的内在价值。

　　(三)整体上市有利于企业进一步做大做强。

　　整体上市不仅有利于促进国有企业深化改革，而且有利于促进国有企业更好发展。

　　第一，整体上市可以使企业筹集到大量发展资金。证券市场的一个基本功能是帮助企业筹集资金。股市是企业融资的一个重要渠道和重要形式，相当于银行贷款和发行债券，上市融资不存在还本付息的压力。企业整体上市，由于发行规模大，可以募集到更多资金。中国工商银行在香港通过IPO融资达1249亿港币，在A股市场融资406亿元。需要注意的是，不能把整体上市变成“圈钱”的捷径。中央企业一定要讲究社会责任，树立良好公众形象。

　　第二，整体上市有利于企业加快并购重组的步伐。并购重组是企业尽快做大做强的重要途径和手段。通过并购重组，企业可以增加股东价值，实现规模经济，实施竞争战略，加快技术进步，参与全球竞争等。正因为如此，国际上许多大公司都十分注重并购重组。过去10年中全球并购总额达到23.6万亿美元，2006年创历史新高，达到3.7万亿美元。2003年11月，国资委组建第一年和联合国工业发展署联合召开的国际性会议就是“企业并购重组高峰论坛”，可见国资委对并购重组是很重视的。企业间的并购重组离不开证券市场，相当一部分并购重组是通过股票买卖或股权置换来完成的，联想集团收购IBM公司个人电脑业务就是通过6亿美元现金加6.5亿美元股票完成的。企业完成股份制改革特别是实现整体上市有利于集团层面的并购重组。这种巨额跨国并购没有集团公司的股份制改革和上市是很难实施的。

　　第三，整体上市有利于提高企业集团的控制力。近年来，美国学者保罗·托马斯的《执行力》一书在我国特别是企业界风靡一时。执行力离不开控制力。如果集团公司对所属企业不能进行有效控制，集团公司从上到下的执行力从何而来？由于种种原因，国有企业包括中央企业“集而不团”的问题不在少数，即集团公司对所属企业控制不力，应该由集团公司集中管理的权限没有集中起来，集团公司的决策不能得到有效实施，这是影响国有企业包括中央企业更好发展的一个带有普遍性的问题。从提高集团公司的控制力来说，职能部门或事业部制+分公司的模式比较有利，即集团公司层面实现投资主体多元化，有条件的整体上市，下面公司大多是分公司。研究跨国公司的管理体制可以看出，股权多元化主要指集团公司这一层面，并非层层多元化，许多跨国公司的二级公司形式上是子公司，但实际上内部是按分公司进行管理，采取子公司的形式主要是为了对外投资和经营的需要。目前我国一些企业在集团公司下面有不少上市公司，作为独立法人，上市公司有自己的公司治理，集团公司作为控股公司只能按照出资额行使权利，如果集团公司下面的二级三级公司都是独立法人甚至是上市公司，或者集团公司的控制力可能会受到一定影响，或者集团公司可能会越权干预上市的合法权益。借助于整体上市，集团公司可以调整权限划分，理顺内部关系，提高集团公司的控制力和一体化管理水平。

　　第四，整体上市有利于企业内外资源的整合。提高资源配置效率是证券市场的又一基本功能，也是企业提高竞争能力的一个基本要求。企业通过证券市场可以实现产权的流转、重组和融合，一方面可以进入更有发展前景的行业和领域，转换企业的经营业务，保持企业的持续增长和盈利能力。美国通用电气公司(GE)握有强大的现金流，有的年份买卖企业高达100多起，这是近几十年来GE能够持续快速增长的一个重要原因；另一方面企业可以通过整体上市实现内部业务、组织、品牌、文化等方面的重整，使公司发展和竞争能力在整体上有一个质的飞跃。受分拆上市的制约，不少大企业所属的企业存在同业竞争的现象，有的企业内部上下游产品供应链断裂，主营业务被分割。以整体上市为契机可以较好地解决企业内部同业竞争和产品链断裂等问题。武钢股份通过整体上市，原来集团与上市公司之间断裂的产品链得到整合，上市公司的业务结构更加完善，为武钢的持续发展奠定了基础。

　　第五，整体上市可以促进企业走向国际化经营。整体上市特别是到境外上市有利于提高企业的国际知名度，提升企业的品牌价值，还有利于企业通过国际资本市场进行跨国重组，在全球配置资源，更好地利用两个市场，两种资源。经营国际化是一汽集团确定的今后几年的战略目标之一。国资委多次强调，到2010年中央企业要减少到80-100家，在此基础上加快形成30-50家具有国际竞争力的大公司大集团。我理解，这30-50家企业应属于跨国公司。一汽集团按销售收入已经进入世界500强，但离经营国际化的目标还有一定差距，离跨国公司的标准即按在国外建的企业和实现的销售收入、利润等指标衡量还有不小的差距。一汽集团应善于利用资本市场实现经营国际化，并尽快成为具有国际竞争力的跨国公司。

　　(四)整体上市有利于优化企业融资结构和防范金融风险。

　　我国企业资金来源主要依赖银行贷款，一方面增加了企业融资成本，另一方面使经营风险过度集中于银行，既增加了金融风险，也不利于形成以资本市场为基础的企业价值评价机制。在规范、透明、加强监管的基础上让更多的企业直接到资本市场上融资，不仅可以优化企业的融资结构，而且可以减少银行的风险。

　　整体上市的模式和途径

　　从目前我国企业整体上市的做法看，企业整体上市主要有四种模式：

　　第一，再次融资+资产收购，即上市公司通过再次融资来收购母公司的资产以实现整体上市。再次融资包括增发、配售股票和发行可转换债券等形式，增发新股则包括定向增发和非定向增发两种形式，定向增发又可以分为向母公司增发和向其他股东增发两种方式。再次融资+资产收购是目前企业整体上市时采用较多的一种模式，如果是面向二级市场增发或配售新股，特别是如果新注入的资产盈利能力低于拟收购的上市公司的资产盈利能力，则往往不会受到机构投资者和股民的欢迎。上海汽车股份公司整体上市时采用的就是再次融资+资产收购的模式，具体做法是上汽股份向控股股东非公开发行股票以购买上汽集团的资产实现核心资产整体上市，由于没有向二级市场募集资金，同时注入的是整车核心业务，置换的是零部件非核心业务，因此，受到投资机构和股民的欢迎。

　　第二，股票置换+吸收合并，即母公司通过所控制的几个上市公司之间换股的方式进行吸收合并，实现母公司资产的整体上市。这种模式适合于同一母公司旗下有两个及两个以上的上市公司，并且几家上市公司的经营业务相同。通常的做法是以一个上市公司为平台通过股票交换吸收合并其他上市公司的资产，该上市公司保留法人资格，其他上市公司则失去法人资格。上海百联集团整体上市采用的就是股票置换+吸收合并的模式，具体做法是百联集团旗下的上市公司——华联商厦按一定比例转换成百联集团旗下另一上市公司——第一百货的股份，第一百货改名为百联股份并实现整体上市。

　　第三，现金收购+吸收合并，即通过现金收购的方式完成资产的吸收合并，实现集团公司的整体上市。这种模式又可以分为两种形式，一种形式是上市公司用现金收购母公司的资产，采用这种形式要求上市公司现金较为充足，并且母公司需要现金；另一种形式是母公司用现金收购上市公司公众股并实现整体上市，同时已上市公司退市，这种形式适用于整体上市时或整体上市后要消除在同一证券市场上的双层或多层上市公司结构的企业集团。对于那些能够持续发展和盈利的企业集团来说，由于资产、收入和利润都会不断增长，退市时的股价一般比上市时股价会有较大上涨，因此退市成本往往远大于上市时的融资。中石化集团主营业务资产整体上市时就采用了母公司用现金收购旗下上市公司资产这一形式。2004年以来，中石化通过现金收购方式使旗下6家A股上市公司退市，合计收购资金支出是融资额的4.4倍。

　　第四，集团改制+首次上市(IPO)，即集团公司整体改制为股份公司并首次公开发行股票，其资产全部进入上市公司。这种模式适合于旗下没有上市公司的集团公司，或处于快速发展阶段对资金需求较大并要求使内部资源得到有效整合的集团公司。中国工商银行、中国人民建设银行、中国银行上市时都是采用的这一模式。

　　如果按上市地分,整体上市可以分为内地上市、境外上市和内地上市+境外上市三个途径。内地上市+境外上市即在内地和境外分别发行股票，母公司资产全部进入上市公司。内地上市地选择上海或深圳都可以，境外上市地可以选择香港、新加坡或其他国家。2002年以前，不少大型中央企业选择美国作为上市地，2002年7月《萨班斯法案》出台，受该法案404条款的影响，这几年中央大型企业还没有到美国纽约证券交易所上市的。近些年香港已成为大型中央企业和国有商业银行境外上市的首选地，到2006年底在香港联合交易所上市的内地367家企业中，中央企业和国有商业银行占了31%。已经在境外实现主营业务资产整体上市的，可以选择回归A股的做法，如中国铝业股份公司、中国建设银行股份公司等大型国有企业走的都是这条路。选择内地上市+境外上市作为整体上市的途径，一方面可以使国有企业接受国际资本市场的检验和监管，另一方面也能使境内的投资者分享到国有企业改革和发展带来的好处，有条件的大型中央企业应积极选择这一途径来实现整体上市。

　　以上几种模式是企业整体上市的基本模式，实际上企业在选择整体上市的模式和途径时，往往是根据企业自身的实际情况综合运用这些模式和途径。东方电气集团实施整体上市时，综合运用了增发新股+资产收购和股票置换+吸收合并两种模式。2006年底以来，东方电气集团(母公司)控股的A+H公司——东方电机向母公司定向发行股票收购其资产，同时发行A股要约收购东方电气集团控股的另一家A股公司——东方锅炉，以此实现了主营业务资产整体上市。

　　整体上市的不同模式和途径为企业提供了选择的多样性，企业可以结合自身的实际确定整体上市的模式，也可以进行金融创新。从这几年一些企业整体上市的经验教训看，至少有三点需要把握：一是资产能够全部进入上市公司的应尽可能进入，对无法进入上市公司或与上市公司无关的资产，尽可能先剥离出去，再整体上市，最好不要留存续企业；二是分步实施整体上市时，一定要慎重选择部分资产先行上市，除特别需要一般不要搞某一主业的小部分资产先行上市，因为这样做，很可能使下一步整体上市付出较高代价，特别是当母公司被迫用现金收购上市公司股份进行整体上市时付出的代价更高；三是有条件的应尽可能选择A+H的途径，即按照同股、同时、同价的原则在内地和香港分别发行股票，这是国资监管部门和证券监管部门都认可的整体上市方式，因为这种方式既可以达到整体上市的目的，也可以推动A股市场的国际化以及让香港投资者分享内地经济发展的成果，还有利于扩大香港联交所在国际资本市场中的影响，提升香港国际金融中心的地位。